Fundamentale Indexierung von Unternehmensanleihen

Am Montag nahm ich das Argument in Angriff, dass die cap-weighted Bondindizes tödlich fehlerhaft sind. Rob Arnott, der Schöpfer der fundamentalen Indexierung, hat argumentiert, dass das klassische Modell “offensichtlich lächerlich” ist. Die Research Affiliates Website stellt das Problem so dar: “Traditionelle Anleihenindizes geben den größten Schuldnern ihr größtes Gewicht. Sollten Investoren mehr kaufen

Am Montag nahm ich das Argument in Angriff, dass die cap-weighted Bondindizes tödlich fehlerhaft sind. Rob Arnott, der Schöpfer der fundamentalen Indexierung, hat argumentiert, dass das klassische Modell “offensichtlich lächerlich” ist. Die Research Affiliates Website stellt das Problem so dar: “Traditionelle Anleihenindizes geben den größten Schuldnern ihr größtes Gewicht. Sollten Investoren mehr kaufen [….]

Am Montag nahm ich das Argument in Angriff, dass die cap-weighted Bondindizes tödlich fehlerhaft sind. Rob Arnott, der Schöpfer der fundamentalen Indexierung, hat argumentiert, dass das klassische Modell “offensichtlich lächerlich” ist. Die Research Affiliates Website stellt das Problem so dar: “Traditionelle Anleihenindizes geben den größten Schuldnern ihr größtes Gewicht. Sollten Investoren mehr von einem Unternehmen oder einer Nation kaufen, nur weil es seine Emission erhöht?”

Mein letzter Beitrag hat sich mit dieser Idee beschäftigt, da sie für Staatsanleihen gilt. Derzeit gibt es jedoch fünf RAFI-Indizes, die alle die Unternehmensschulden abdecken – drei für Investment-Grade-Anleihen und zwei für Hochzinsanleihen. Und im Moment gibt es nur einen einzigen ETF, der einen dieser Indizes abbildet: das PowerShares Fundamental High Yield Corporate Bond Portfolio (PHB). Dieser Fonds existiert seit 2007, obwohl er erst im August letzten Jahres mit der Nachführung des RAFI High Yield Bond Index begann.

Die andere Seite des Arguments

In einem kürzlich geführten Gespräch mit Steven Leong und Oliver McMahon, die für das Produktmanagement von iShares zuständig sind, brachte ich die Idee auf, dass traditionelle Anleihen die Unternehmen mit den meisten Schulden übergewichten. “Auf der Oberfläche ist das wahr, aber es ignoriert völlig die Größe des Unternehmens im Verhältnis zur Größe der Schulden”, sagte Leong. “Es sollte niemanden überraschen, dass ein Unternehmen wie die Royal Bank mehr Schulden ausgegeben hat als beispielsweise ein Unternehmen wie Shoppers Drug Mart. Es sollte auch nicht etwas sein, wovor man Angst hat.”

Denken Sie daran, dass Unternehmen nicht unbedingt aus den gleichen Gründen leihen wie die Verbraucher. Wenn wir einen Kredit zum Kauf eines Hauses oder eines Autos bekommen, liegt das daran, dass wir einfach nicht in der Lage sind, bar zu bezahlen. Doch gerade in diesem Monat gab Google 3 Milliarden Dollar an Anleihen aus, obwohl es etwa 35 Milliarden Dollar an Bargeldreserven hatte.

“Wenn die interne Rendite eines Unternehmens höher ist als die Zinsen, die sie für ihre Anleihen zahlen, ist es klug, dass sie mehr Schulden aufnehmen”, erklärte McMahon. “Sie schaffen Wert für ihre Aktionäre. Eine Alternative könnte sein, dass sie mehr Aktien ausgeben, und das ist nicht immer sinnvoll, denn Sie werden den Wert der vorhandenen Aktien verwässern. Sie können definitiv an ein Stadium gelangen, in dem Sie zu viel Schuld herausgeben. Aber die einfache Tatsache, dass ein Unternehmen an sich schon eine große Menge hat, ist kein Hinweis auf ein Problem.”

Keine Rücksicht auf die Grundlagen?

Auf der RAFI-Website heißt es, dass “traditionelle Anleihenindizes die Emittenten ausschließlich nach dem Marktwert der ausstehenden Verbindlichkeiten eines jeden Unternehmens gewichten, ohne Rücksicht auf die zugrunde liegenden Unternehmensgrundlagen”. Wie ich in meinem früheren Beitrag über Staatsschulden argumentiert habe, ist das nicht ganz richtig. Anleihen indizieren Fonds, die immer nach Kreditrisiken suchen. Wenn also ein Unternehmen in Schulden ertrinkt und wenig Kapazität hat, es zurückzuzahlen, erhalten seine Anleihen ein Junk-Rating und sie werden keine Indizes bilden, die nur Investment-Grade-Emissionen enthalten.

Wenn Sie Unternehmen mit schlechten Fundamentaldaten vermeiden wollen, müssen Sie nur einen ETF wie den iShares DEX All Corporate Bond Index Fund (XCB), den Claymore 1-5 Year Laddered Corporate Bond ETF (CBO) oder einen der BMO-ETFs für Unternehmensanleihen kaufen, der nichts niedriger bewertet als A von Standard & Poor’s hält. Die Wahrscheinlichkeit, dass eine Anleihe bei einem dieser Rentenfonds ausfällt, ist sehr gering.

Die Verwendung eines Fundamentalindex für einen Hochzinsanleihenfonds scheint sinnvoller zu sein, da die Ausfallwahrscheinlichkeit viel höher ist. Der RAFI High Yield Bond Index enthält nicht weniger als BBB, während mehr als 14% des iShares U.S. High Yield Bond Index Fund (XHY) mit CCC+ oder niedriger bewertet sind. “RAFI-Unternehmensanleihenstrategien werden tendenziell eine höhere Bonität aufweisen als ihre marktgewichteten Pendants”, bestätigt die Website. Natürlich kann ein geringeres Kreditrisiko auch zu niedrigeren Renditen führen. Sowohl PHB als auch XHY haben ähnliche Laufzeiten, aber die Rendite der PHB bis zur Fälligkeit ist fast einen vollen Prozentpunkt niedriger.

Während seines letzten Vortrags in Toronto sagte Rob Arnott: “Ich denke, dass die fundamentale Indexierung von Anleihen größer sein wird als die von Aktien.” Davon bin ich überhaupt nicht überzeugt – die RAFI-Strategien scheinen viel mehr Potenzial in Aktien zu bieten. US-Investoren scheinen jedoch aufgeschlossen zu sein: PHB hat seine Vermögenswerte von 202 Millionen Dollar vor der Indexänderung auf heute etwa 480 Millionen Dollar mehr als verdoppelt. (Obwohl für eine gewisse Perspektive, sein iShares-Pendant hält 9 Milliarden Dollar.) PowerShares hat auch einen ETF in Arbeit, der einen RAFI-Index von Investment-Grade-Unternehmensanleihen verfolgen wird.

Kanadier werden die Chance haben, mit ihrem Geld früh genug zu stimmen: Im vergangenen Monat gab Invesco bekannt, dass sie plant, eine Version von PHB an der Toronto Stock Exchange zu lancieren, die auf kanadische Dollar abgesichert ist.

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