Das Versprechen einer geringen Volatilität

Das Verhältnis zwischen Risiko und Ertrag ist eines der grundlegendsten in der Finanzwelt: Um höhere Renditen zu erzielen, sagen die traditionellen Modelle, muss man mehr Risiko eingehen. Es gibt nur ein Problem mit dieser Idee: Sie wird nicht durch die Geschichte bestätigt. Über lange Zeiträume hinweg haben Aktien mit der höchsten Volatilität in den meisten Märkten der Welt

Das Verhältnis zwischen Risiko und Ertrag ist eines der grundlegendsten in der Finanzwelt: Um höhere Renditen zu erzielen, sagen die traditionellen Modelle, muss man mehr Risiko eingehen. Es gibt nur ein Problem mit dieser Idee: Sie wird nicht durch die Geschichte bestätigt. Über lange Zeiträume hinweg, in den meisten Märkten weltweit, haben Aktien mit der höchsten Volatilität [….]

Das Verhältnis zwischen Risiko und Ertrag ist eines der grundlegendsten in der Finanzwelt: Um höhere Renditen zu erzielen, sagen die traditionellen Modelle, muss man mehr Risiko eingehen. Es gibt nur ein Problem mit dieser Idee: Sie wird nicht durch die Geschichte bestätigt. Über lange Zeiträume hinweg waren Aktien mit der höchsten Volatilität in den meisten Märkten der Welt nicht die besten Performer – und während einiger Zeiträume haben sich die am wenigsten volatilen Unternehmen deutlich besser geschlagen. Diese Anomalie mit geringer Volatilität ist seit den 1970er Jahren bekannt und hat mit dem Erscheinen einer Reihe von ETFs, die darauf abzielen, sie zu nutzen, wieder an Popularität gewonnen.

Im letzten Jahr oder so haben BMO, iShares und PowerShares alle Low-Volatile ETFs in Kanada aufgelegt, und jeder von ihnen verfolgt eine ganz andere Strategie. Ich werde diese später in der Woche noch einmal durchgehen, aber zuerst möchte ich einen Auszug aus meinem letzten Interview mit Jean Masson, Managing Director bei TD Asset Management und Experte für Low-Volumestrategien, teilen. Dr. Masson ist Portfoliomanager für die TD Canadian Low Volatility Class und den TD Global Low Volatility Fund sowie für zwei institutionelle Fonds mit ähnlichen Strategien.

Können Sie uns erklären, was die Daten über das Verhältnis zwischen Volatilität und Rendite an den Aktienmärkten aussagen?

JM: Die meisten Anleger gehen kein Risiko ohne Kompensation ein. Aber wenn man sich die Geschichte des kanadischen Aktienmarktes über die längste Serie, die wir haben, ansieht, wird man irgendwie keine höheren Renditen bei volatileren Aktien beobachten können. In den USA liegen uns seit 1926 genaue Daten vor, und seither ist das Verhältnis zwischen Risiko und Rendite im Wesentlichen flach – wie die Theorie vermuten lässt, sollte es positiv sein. Sie können die Leistung nach Beta oder Standardabweichung sortieren und erhalten das gleiche Ergebnis.

Wenn die Märkte stark sind, sehen Sie das positive Verhältnis zwischen Risiko und Rendite, und das gilt in Kanada, in den Schwellenländern, in den USA, überall, wo ich es gesehen habe. Lassen Sie uns sagen, dass Sie glauben, dass es eine 4%ige Eigenkapitalrisikoprämie über den Anleiherenditen geben sollte – also heutzutage könnten das 6% oder 7% sein – und die Renditen am Ende über dieser Erwartung liegen. In diesem Umfeld sind es typischerweise die riskanteren Aktien, die sich wirklich, wirklich gut entwickeln. Aber wenn die Aktienrenditen im Rahmen der Erwartungen liegen, dann sind riskantere Aktien schrecklich und weniger riskante Aktien relativ besser. Und wenn die Renditen des Gesamtmarktes nicht sehr gut sind, wird die Beziehung tatsächlich umgekehrt.

So sagt die Theorie, dass weniger volatile Aktien niedrigere erwartete Renditen haben sollten, aber alle Beweise, die wir haben, zeigen, dass sie es nicht tun. Wenn es keine Risikovergütung gibt, so weit zurück, wie unsere Daten gehen, und wenn wir glauben, dass es in absehbarer Zeit keine Vergütung geben wird, dann sind wir der Meinung, dass Sie das erwartete Risiko genauso gut minimieren können.

Und damit können Sie höhere Renditen erwarten?

JM: Wir haben nie gesagt, dass, wenn Sie die Volatilität reduzieren, Sie zwangsläufig bessere Renditen erzielen werden. Was wir sagen, ist, dass Sie weniger Risiko eingehen und nicht auf die erwartete Rendite verzichten können. Einige Leute sind aggressiver und sagen, dass du deinen Kuchen haben und ihn auch essen kannst: Du kannst weniger Risiko eingehen und bessere Erträge erzielen. Das ist es, was wir in den letzten 10 oder 15 Jahren beobachtet haben, aber ich denke, das ist ein wenig aggressiv in der Zukunft. Die meisten Privatanleger verfolgen Renditen, und Low-Volume-Geschäfte haben sich in letzter Zeit verbessert, aber das ist der falsche Grund, die Strategie zu nutzen.

Ich schätze, das ist der Unterschied zwischen einer Low-Volume- und einer Value-Strategie. Ersteres versucht, bessere risikobereinigte Renditen zu erzielen, muss aber nicht unbedingt höher sein als die Benchmark. Eine Wertstrategie hingegen versucht, eine Outperformance zu erzielen, und zwar nicht unbedingt mit weniger Risiko.

JM: Ich stimme zu. Das traditionelle Ziel eines aktiven Managements ist es, Ihnen bei gleichem Risiko eine höhere erwartete Rendite zu bieten. Value Manager könnten ein Portfolio von Aktien aufbauen, die zu niedrigen Kurs-Buchwert- oder Kurs-Gewinn-Verhältnissen, hohen Dividendenrenditen oder was auch immer gehandelt werden. Sie versuchen, Aktien zu finden, die im Verhältnis zu ihrem Potenzial billig aussehen. Und in der Vergangenheit hat der Wertestil bei etwa gleichem Risiko – sagen wir 14% bis 15% Standardabweichung, ähnlich dem Index in Bezug auf das Risiko, mit leicht höheren Renditen erzielt. Bei Low-Vol. geht es darum, eine ähnliche Rendite für den Index zu erzielen und gleichzeitig viel weniger Risiko einzugehen – sagen wir 30% weniger Risiko oder so.

Ist es fair zu sagen, dass Sie einen Low-Volatility-Fonds kaufen und ihn einfach für Ihre Anlagedauer halten könnten? Mit anderen Worten, Low-Vol ist keine taktische Strategie.

JM: Das stimmt. Auf lange Sicht sind die Renditen im Vergleich zum Gesamtmarkt wettbewerbsfähig, und wenn die Dinge schlecht laufen, werden Sie nicht hungrig. Für mich sollte der Kern langfristig Low-Voltage sein: Er ist nicht für das Ein- und Aussteigen ausgelegt.

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